博通：“买买买” 铺就 “万亿” 路？

文 | 海豚投研

在美国科技龙头中，博通一直是很 “特殊” 的存在。苹果、英伟达、AMD 等都是自研技术，通过内生增长的方式发展壮大。而博通却是个 “怪胎”，一路 “买买买”，甚至做到了小鱼吃大虾，一路把自己从小透明晋级成了目前 8000 亿美金的公司。

公司现在业务中所有的核心业务能力都是买过来的 ，包括网络业务、无线业务、ASIC 和软件业务等。很多公司收购新业务后，经营不善，成为累赘，而博通不同的是，经营面改善明显，并不断壮大。这点上阿里可能是一个非常典型的反面案例，而且从这个程度上，腾讯的投资都没有它来的高效。

$博通.US 的多次收购都拉上顶级私募，从经营面和财务面来分析收购的可行性，博通也成了一个优秀公司的上市平台 。

博通的收购往往具有明显的特点：

1）收购对象的业务面 ：具有领先的技术或者市场份额，是某领域的龙头企业 ；

2）收购对象的经营面 ：经营效率不高 ，尤其是过高的费用直接影响了公司最终的利润；

3）收购资金来源 ：自有资金及股票配合财团借款，通过杠杆收购 ；

4）收购后的经营 ：保留核心业务，剥离出售其余部分业务 。通过经营整合，将公司整体的经营费用率降低 ，进而提升利润及 EBITDA。出售部分业务，能减少亏损的同时，也能偿还部分借款。

当前公司对 VMware 的收购，也将是每一次收购案的缩影。收购并表后，公司当前的整体经营费用率已经开始下降，公司毛利率也有望重新回到 70%。

因此，博通的发展，更是一部极致的 “收购兼并” 史。就像是投资的视角，公司也把 EBITDA 作为公司经营的核心目标之一 。总负债/调整后 EBITDA 的比值，本身也是投资公司衡量公司偿债能力的一项指标。从历史来看，公司每次收购并表都发生在该比值下降至 2 倍附近的时候。从 VMware 并表来看，相关比值再次走高至 4 倍以上，博通当前又将重心放在业务整合方面。而随着相关比值下降至 2 倍左右时，公司可能又将开启新一轮的收购 。

由于博通不同于传统科技公司，公司发展的核心逻辑在于外延并购，因此海豚君在本篇中主要围绕公司的收购策略展开。而在下篇中，海豚君将主要研究公司业务情况及投资价值。

海豚君对博通 Broadcom (AVGO.O) 的具体分析，详见下文：

一、博通：并购之王

不同于其他公司的内生发展，博通的发展主要来自于外延并购。通过并购整合，博通从惠普公司的半导体部门起家，而今已经成为横跨硬件和软件的科技巨头。

从 Agilent（从惠普分拆上市）独立出来后，KKR 及银湖资本将公司更名为安华高（Avago），并在 3 年后开始了第一次收购英飞凌的 BAW 业务。此后一发而不可收拾，公司陆续收购了 Cyoptics、LSI 以及博通。在 10 年左右的时间内，安华高从一个半导体事业部成为全球前五大半导体公司 。公司的节奏，基本上维持在 2 年左右收购一家。原本公司还打算在 2017 年继续收购高通，但最后被美国政府给叫停而结束。

由于博通本身已经成为全球半导体行业的龙头企业，而在收购高通的遇阻后，公司的收购方向开始了调整，转向软件业务 。随后，公司陆续收购了 CA Technologies、Symantec，公司的软件业务也有 2 成的占比。而随着对 VMware 的并表，公司软件业务的收入规模快赶上硬件端 。

在一系列的并购之后，公司已经从单一的半导体硬件公司转变成兼具软件及硬件能力的科技巨头 。

当前，博通的业务主要分为半导体解决方案和基础设施软件两大类 。随着 VMware 的收购并表，公司软件业务的占比提升明显，已经快接近 1:1 。

随着公司的兼并扩张，公司当前的各业务能力基本都来自于收购 。从公司两大类业务具体来看，其中包括很多细分领域：

1）半导体解决方案 ：硬件端仍然是公司最大的收入来源，占比仍在 50% 以上；

①网络业务（30%）： 主要产品有以太网交换芯片、路由芯片、ASIC 定制化芯片等，业务能力主要来自于此前对Broadcom 和 LSI 的收购；

②宽带业务（6%） ：主要产品有机顶盒 SoC，网关等，业务能力主要来自于此前对Broadcom 的收购；

③无线业务（13%） ：主要产品有 RF 射频模块及滤波器、WiFi 及蓝牙 SoC 等，业务能力主要来自于此前对英飞凌 相关业务及Javelin Semiconductor 等的收购及整合；

④存储/服务器业务（7%） ：主要产品有 SAS 和 RAID 控制器、PCIe 交换机等，业务能力主要来自于LSI 的业务收购及整合；

⑤工业及其他（2%）： 主要产品有光耦合器、工业级光纤等，业务能力主要来自于 Nemicon、CyOptics 等。

2）基础设施软件（42%） ：从 2017 年开始，公司开始跨入软件业务。通过对CA、Symantec 和 VMware 的收购，公司软件业务占比持续提升。当前公司软件业务的主要产品有主机软件、分布式软件、网络安全解决方案等。

二、Avago 过往的收购整合

对于 Avago 过往的发展，主要可以分为三个阶段：Avago 独立运营、并购 LSI 和收购 Broadcom。这三个阶段，对于博通日后的发展，都有着重要作用。

综合来看，博通的收购整合都有着明显的特点：①目标公司具有领先的技术优势或市场份额；②通过杠杆资金收购；③保留并发展核心业务；④经营整合，减少费用，提升利润率；⑤剥离变现部分资产，来偿还借款 。

2.1 Avago 的成立

Avago，一开始来自于 Agilent（从惠普独立分拆上市）。由于 Agilent 当时的主要业务是 T&M（为通讯网络等提供测试、解决方案）和 LS&CA（生命科学相关业务），其余部分的半导体业务占比较小，并且受行业周期影响较大。公司相对更侧重于前者的发展，也就有了处置剥离半导体业务的想法。

此时，KKR 和银湖资本决定以 26.6 亿美元的价格对 Agilent 的半导体业务进行收购，随后进行更名为 Avago。

从经营面和资金面来看：

1）经营面： Avago 侧重滤波器、射频等高毛利&高增长的优势产品，并将部分其他业务进行出售。公司将总部迁移到新加坡，从而享受 5% 左右的优惠税率。此外，公司还将部分 IT 中后台业务外包至印度。

通过这一系列的操作，公司不仅保留了核心优势业务并实现增长，还将公司的研发费用率从 16% 左右下降至 14% 左右；销售及管理费用率也从 11% 下降至 8% 附近 。在此期间内，公司年度营收增长了 8 亿美元，但两项费用合计无明显增长 。

2）资金面 ：整个交易的资金需要 27.75 亿美元，其中包括 26.6 亿美元的标的对价以及运营、交易等相关费用。KKR 和银湖资本最后提供的资金中，有一半来自于高息借债，大约有 14 亿美元。

随后在 Arvgo 当时六大业务中，在一年内直接把 PMC-Sierra、Imaging Solutions 等非核心业务拆分卖出，所得的 7 亿美元，直接偿还了一半的债务 。

其余的负债部分，Avago 在 2009 年实现上市，当年估值就达到了 40 亿美元，和 4 年前的收购相比上涨近 50% 。通过公司在经营面的改善，股价开始走高，股东实现债务清偿和收益。

2.2 收购 LSI

从 Avago 独立开始，公司凭借射频滤波器等无线业务逐渐成为半导体行业的 “小龙头”。尤其是在滤波器市场，公司市占率领先明显。搭乘 4G 智能机的东风，公司凭借业务自身发展，市值从 40 亿成长至 100 多亿。而在公司业务稳定发展的同时，Avago 将目光投向于 LSI 的 HDD 和 SSD 存储领域。

彼时的 LSI，并不是一个小公司，整体营收规模和 Avago 相近。以 2013 年为例，Avago 的全年营收 25 亿美元左右，而 LSI 的营收也达到了 20 亿美元以上 。

虽然市场上对公司的收购有所疑虑，但 Avago 相信，“能帮助 LSI 降低费用率，提升盈利能力”。当时 Avago 的研发和营销管理费用率合计已经下降至 21%，而 LSI 竟然高达 39%。

1）经营面： LSI 中 78% 的收入来自于存储业务，并且和 Avago 原有业务不重合，也几乎没有协同。对它的收购，主要是从优质资产以及财务整合角度出发。LSI 的存储业务主要分为 HDD 和 SSD。Avago 在完成收购后，同样保留核心 HDD 业务，剥离出售部分其余业务 。公司分别出售了 SSD 业务和 Axxia 业务，减少经营亏损的同时，也能提前偿还部分债务 。

此外，公司将LSI 的研发及销售等方面与原来 Avago 进行整合，从而显著地降低了公司经营费用端的开支 。

在完成收购后，研发费用率和销售及管理费用率合计曾达到 30% 左右，而通过公司费用端的缩减和整合，两项费用率重新回到 25% 以下。至 2015 年末，公司的营收和利润都更上一层楼，实现了翻倍增长 。

2）资金面 ：和此前相似，公司的资金仍主要来自于借款 。对于本次收购 LSI 的对价 66 亿美元，其中 46 亿来自于银行借款，10 亿来自于合并后的公司，还有 10 亿来自于银湖资本。同样在收购完成的一年内，公司陆续出售了非核心的 SSD 业务和 Axxia 业务，分别带来了 4.5 亿美元和 6.5 亿美元的资金，从而偿还了部分的银行借款，降低了公司的利息费用 。通过一年的分拆整合，Avago 的股价再次翻倍，超过了 400 亿美元。

2.3 并购 Broadcom

在完成 LSI 的收购后，Avago 已经成为全球前十大半导体公司。但明显还不满足于此，在不到两年的时间内，公司又将目标转向了 Broadcom。此时的 Broadcom 已经是全球半导体公司的 Top 5，Avago 的收购无疑是 “蛇吞象”。

和 LSI 的情况类似，彼时的 Broadcom 和 Avago 的业务相关度也不高。唯一相关的无线业务，收入也仅占 Broadcom 的 1/5。在收购前 Avago 的年收入大约在 66 亿美元，而 Broadcom 的年收入已经达到 85 亿美元。然而凭借经营效率的区别，Avago 的经营利润反而高于 Broadcom。2025 年一季度，Avago 的经营利润率达到了 38%，而 Broadcom 仅为 24%。

1）经营面 ：在收购 Broadcom 后，公司进一步拓展了有线基础设施及无线通讯业务，这两也成为新公司的核心业绩来源 。在保留核心业务的同时，剥离出售 “不赚钱” 的 IoT 业务 ，减少了公司的利息成本。

此外公司继续整合研发及销售等相关资源，将刚收购时近 30% 的费用率，通过 1-2 年时间下降至 20% 附近，收入和利润都有明显的提升。

2）资金面 ：随着 Avago 的收购体量越来越大，本次对 Broadcom 的收购对价达到了 370 亿美元。在资金安排上，公司以 “现金 + 股份” 的方式进行，包括 170 亿现金和 140 亿的股份对价。其中 170 亿现金，主要 90 亿的新债和 80 亿的账面现金构成。

而公司随后剥离出售的 IoT 业务，得到 5.5 亿美元，也能偿还其中的部分债务。随着公司的业务整合，不到 2 年的时间，公司季度净利润从 4 亿美元提升至 6 亿美元。公司股价也再次翻倍，达到了 800 亿美元以上。

三、当前对 VMware 的收购及博通的目标

随着对 Broadcom 收购的完成，公司又开始物色起了新方向。这时的博通已经稳居全球半导体行业的前五，但公司想再来一次大的收购。2017 年时候公司提出收购高通，整个体量仍旧比自身更大的一个公司。然而这次重磅并购，最终被美国政府叫停而结束。

在收购碰壁后，博通重新思考开始调整方向，停止了半导体领域的扩张步伐，转向软件领域。 随后陆续收购了 CA、Symantec 等公司，公司软件业务收入提升至两成。

在近两年内，公司又收购并表了另一家软件领域的上市公司——VMware。公司以 610 亿美元的价格对 VMware 进行收购 ，并且承担 80 亿的债务。大体量的收购，给公司带来营收增长的同时，也再次给公司带来压力。

3.1 对于本次 VMware 的并购

1）经营面 ：随着收购并表，公司的相关费用率再次明显提升。公司 R&D% 和 SG&A% 合计从 20% 附近增长至 32%。根据过往的统筹共用处理，海豚君认为公司的这两项费用率也有望迎来下降，预期合计费用率也将再次降到 25% 以下。随着整合的进行，公司的利润端也有望得到明显回升。

2）资金面 ：本次交易的 610 亿美元，主要以 “现金 + 股票” 的方式。原来 VMware 的股东可以选择以 142.5 美元/股的价格或者等额的博通股票进行交易。而同时，博通也和银行财团准备了 320 亿美元的新借款准备。

对于收购的情况，博通公司通过总负债/LTM 调整后的 EBITDA 的倍数来衡量公司的还债能力。从公司历史收购情况看，每次公司进行大型收购后，相关比值将会明显升高。而随着剥离出售及业务整合，公司偿还部分借款和利润提升，进而又提升了公司的偿还能力。随着公司总负债/LTM 调整后的 EBITDA 相关比值降到 2 倍左右时，公司又开始了新一轮的收购并表。

3.2 博通的愿景及目标

随着近些年陆续收购 CA、Symantec 和 VMware 等软件公司的收购，公司的毛利率稳步提升。主要是由于软件业务的毛利率整体高于原来的半导体业务，公司毛利率从 50% 附近提升至 60% 以上。

当前受 VMware 收购整合的影响，毛利率短期内有所回落。由于 VMware 本身毛利率达到 80% 以上，随着整合的进行，博通公司整体毛利率有望重新回到 70% 上方 。结合公司对经营费用端的缩减，公司的经营利润率有望重回 40% 以上 。

除了收入以外，公司在经营端还设定了 EBITDA% 的目标，这也符合公司以 “杠杆收购发展” 的策略方向。调整了非现金性支出的利润 EBITDA，更像是一个粗略的公司现金性利润，它能反映公司经营效率管理能力的同时，也能衡量公司的偿债能力。而公司对 EBITDA% 的目标一直设定在 60% 以上，保证自己在一次次并购后一方面仍然是高毛利的业务，另外一方面有债务偿付能力。

随着 VMware 的并表，公司总负债/LTM 调整后 EBITDA 的比值提升至 4.4。而随着经营面的改善，调整后 EBITDA 提升的同时，公司总负债也有所下滑，相关比值逐渐下滑至 3.5。而 3.5 对于公司历史来看，仍处于相对较高的位置。

因此，海豚君认为当前公司暂且先不会进行下一步的收购，而重心在于对 VMware 的整合。而当相关比值再次下降至 2 倍附近时，公司可能又将开始寻找新的并购机会 。

价格仅110，激光雷达杀手登场

曹原 发自 副驾寺

智能车参考|公众号AI4Auto

车端传感器，新的革命开始了。

前脚头部激光雷达玩家才发了探测距离300m、成本比主流方案低一半的激光雷达。

今天，更具有价格优势的4D成像雷达 ，来炸场了。

不仅能识别200米开外的行人（黄色为激光雷达识别部分）：

300米开外移动的车：

甚至是200米开外的桥上正在移动的车，激光雷达可能还没识别到，4D成像雷达却能精准识别：

最关键的，这款4D成像雷达价格只有激光雷达的1/10 ，还是已经能量产的那种。

一家来自硅谷，创业仅一年的公司——Altos傲图科技随之浮出水面，创始人还是先后在苹果自动驾驶项目、小马智行工作的华人工程师。

什么样的4D成像雷达？

Altos V2 ，傲图科技发布的第二款4D成像雷达产品。

基于TDA4的芯片级联方案，官方介绍Altos V2的性能不仅能媲美激光雷达，甚至在部分场景还能更优。

在探测距离方面，Altos V2能检测到200米外的行人、400米外的小型汽车、600米外的大型汽车，且均是实测结果。

并且，Altos V2还能做到瞬时准确测速 ，单帧即可准确测速，不需要多帧解模糊。

比如车辆前方走走停停的行人，Altos V2能够实时追踪行人的移动状态。

另外，Altos V2还具有高角分辨率 、高点云密度 和低噪点 的特点。

在16dB测角动态范围下，Altos V2的方位和俯仰分辨率均小于1.5°，能够准确识别低处和高处的物体，比如交通标识牌、立交桥等。

而Altos V2的高点云密度和低噪点，让点云可以稳定集中在有效目标上，提升感知效果。

比如这是利用Altos V2实时构建的占用网络，不仅能识别正在行驶的车道，还能识别道路旁的小路、高速匝道。

以及最关键的，Altos V2不仅是一款已经能量产的4D成像雷达，同时价格只有激光雷达的1/10，具有很大的成本优势。

光是成本这一项，4D成像雷达已经能构成对激光雷达的威胁。

4D成像雷达：激光雷达杀手？

这里先简单介绍一下4D成像雷达，即4D成像毫米波雷达。

之所以称为4D成像，是因为4D成像毫米波雷达在传统3D毫米波雷达能感知距离、速度和水平角度三个纬度的基础上，增加了俯仰角度 （高度）这一纬度。

因此，4D成像雷达能比传统3D毫米波雷达实现更高的分辨率 ，输出更密集的散点簇数量，进而形成点云图像，提供和激光雷达类似的感知效果。

傲图科技上一代产品Altos V1实时生成的点云图像，和禾赛AT128激光雷达生成的效果对比如图所示。

△左：激光雷达+4D成像雷达；右：只有4D成像雷达

而4D成像雷达和激光雷达的区别在于，虽然都利用了回波成像，但激光雷达是通过发射激光 ，接收信号回波来测量和计算；4D成像雷达则是发射电磁波波束 ，利用多普勒效应，检测反射信号频率差，再进行测量和计算。

也正是因为这个区别，让4D成像雷达能够在恶劣天气下稳定工作，而激光雷达的“硬伤”之一就是在雨雪雾霾天、沙尘等糟糕天气环境下性能会减弱。

再加上成本优势，如此看来，4D成像雷达或许真的是激光雷达的替代选择？

不过，即使4D成像雷达能够在性能上实现替代，真正用到实车上也存在一些挑战。

比如，4D成像雷达相较于传统3D毫米波雷达对算法方面提出了更高的要求，如何处理点云密度增加带来的更多数据量、如何对目标进行更精准地识别分类等问题都需要解决。

再加上4D成像雷达产业整体还处于规模化量产的前夜，4D成像雷达整体的上车情况也能从侧面佐证这一点。

目前采用4D成像雷达的量产车型有上汽飞凡R7、长安深蓝SL03、路特斯ELETRE等车型，和采用激光雷达的车型相比并不算多。

这个领域整体也处于热闹混沌、群雄混战的阶段。

布局这个赛道的玩家，既有博世、大陆、安波福、采埃孚、华域汽车等传统Tier 1 ，也有Mobileye、华为等科技企业 ，还有Arbe、傲酷（Oculii）、森思泰克、福瑞泰克、木牛科技、承泰科技、纵目科技、几何伙伴等新兴企业 。

4D毫米波雷达是否真的能成为激光雷达的替代，此时下定论还为时过早，但可能性也依旧存在。

傲图科技是谁？

最后，简单介绍一下打造出Altos系列产品的公司，傲图科技 。

公司在2023年1月成立，三位创始人在自动驾驶、射频设计、信号处理、计算优化和雷达感知方面均有丰富经验。

联合创始人兼CEO牛力 ，本科毕业于清华大学汽车系，后来在克莱姆森大学获得汽车学博士学位。

曾就职于日立 和采埃孚 ，担任汽车电子/EMC工程师；同时还是苹果 无人车部门早期成员和小马智行 硅谷硬件团队的早期成员，独立负责传感器硬件并领导完成高性能4D成像毫米波雷达的开发和测试、整车电子架构设计等工作。

联合创始人兼CTO李晓波 ，拥有中科院电子学研究所博士学位。

曾担任华为 海思雷达算法负责人，以及小马智行 高性能雷达算法负责人。

Michael Wu ，联合创始人兼首席科学家，毕业于罗格斯大学（Rutgers University）。

曾担任Mozilla （火狐）系统性能负责人、小马智行 硅谷计划优化专家，并拥有苹果 和Lyft 无人驾驶部门的工作经验。

成立一年，傲图科技此次推出的Altos V2已经是旗下第二款能量产的4D成像雷达，并且这次还发布了不带处理器、价格更低的4D成像雷达模块Altos RF系列。

官网介绍里也明确表示他们的目标：相信极高性能和低成本的雷达，将在未来几年内改变汽车行业的游戏规则。

正如上面所说，在高阶智驾传感器方案中，4D成像雷达是否能真的替代激光雷达，暂时还没个定论。

不过已经有玩家开始站队，还是智能车产业头号鲶鱼特斯拉 。去年上新的Model X上，4D成像雷达已经装车，让马斯克口中自动驾驶的终极纯视觉方案，也变得不那么纯视觉。

而4D成像雷达颠覆智能车传感器格局的概率也不是0，至少现在从性能表现和价格方面，对比传统毫米波雷达和激光雷达，4D成像雷达已经足够有优势。

今年的智能驾驶行业，依旧存在很多可能。

相关问答

基站射频模块是什么,RF模块是什么

[最佳回答]简称RF射频就是射频电流,它是一种高频交流变化电磁波的简称。每秒变化小于1000次的交流电称为低频电流,大于10000次的称为高频电流,而射频就是这样...

各位大佬谁清楚,4/20MA一进一出信号隔离模块价格一般是多少?...

[回答]4/20MA一进一出信号隔离模块每个地区的价格还是不太一样的,您可以找一些附近的公司了解一下!4/20MA一进一出信号隔离模块的价格受多方面影响,比如...

海尔130KW的风冷模块水机成本价大概是多少?

不同品牌,不同大小,不同购买渠道,价格差别很大。模块化风冷冷热水机组目前主流型号是65和130。65模块机的正常价格在4万左右,130模块机正常价格在6.5万左右...

RF枪功能介绍?

RF扫码枪是指利用无线射频技术(RFID技术)完成数据采集、处理、传输等功能,便于携带的移动智能数据终端。具有大容量存储、超长续航、多种通讯及扩展接口、硬...

433模块工作原理?

433MHz无线收发模组,采用高频射频技术,因此也叫RF433射频小模块。其由全数字科技生产的单IC射频前端与ATMEL的AVR单片机组成,可高速传输数据信号的微型收发信...

麻烦哪位朋友有谁知道么，济南咨询伺服电源模块，伺服电源模...

[回答]它包括两部分:电源模块+驱动模块(功率模块)。电源模块:主要为NC和给驱动装置提供控制和动力电源,产生母线电压,同时监测电源和模块状态。根据容量不...

有谁知道手机指纹传感器多少钱_其他问答_系统粉

手机指纹传感器价格150元,之前我的苹果手机指纹坏了,去换价格在200元,价格还是比较合理的,手机指纹传感器是实现自动检测和自动控制的首要环节。传...

5g射频芯片有哪几个公司生产?

1.Qualcomm:作为领先的移动芯片制造商,Qualcomm生产了一系列的5G射频芯片,包括SnapdragonX系列射频前端模块(RFFront-EndModule)。2.Media...

蓝牙上传模块的原理?

一...客户端蓝牙耳机接收到无线音频包后,滤波,稳压,经微处理芯片处理后,由PCM传送给音频编解码器芯片,最后,由Speaker播放。总之,蓝牙耳机就是一种短距离可...

TDK公司主要是做什么产品的?

TDK是一个著名的电子工业品牌,一直在电子原材料及元器件上占有领导地位。主要生产的产品如下:1、电容器片状陶瓷电容,高压陶瓷电容,高频陶瓷电容,安规电容...